河北理财网讯 当前，金融市场上各类嵌套、套利的产品模式正在面临强化监管的新压力。其中一个重要的监管要求就是对各类嵌套产品进行穿透，以了解这些产品投资的底层资产。

但穿透未必轻而易举就能达到，因为许多资产的管理人过去并不会提供详细的底层资产清单；或者，因为资金池的原因，其实连管理人也说不清楚某个委托资产投资的底层资产是什么。在穿透过程中，可能还会有一些问题暴露出来，本专题也列举了本报记者调查中发现的一些嵌套模式，如银行通过“过桥-挂牌-回购”模式进行间接套利，再比如寄营池的模式等等。

面对监管要求，一些资管机构已在酝酿业务转型，市场又出现了一些新的业务模式，对于这些新模式也需要跟进监管，以防产生新的空转套利。

导读

“集合产品，我们之前是拿买产品时券商或信托给我们出的函，上面写着对应投资的什么资产，以此来填表。但实际上，这个产品持有的资产是不停变化的，会有买进卖出，产品到期的时候很可能已经发生了很大的变化，所以现在就是要求按周跟进实际的资产情况。”某城商行资管部负责人向21世纪经济报道记者表示。

银行理财穿透监管有了升级日常版。

5月12日，银行业理财登记托管中心发布《关于进一步规范银行理财产品穿透登记工作的通知》（下称《通知》），要求银行每周五前登记资管计划和协议委外截至上周日的底层资产情况。

市场最为关注的，即《通知》要求登记底层基础资产及负债必须以整个资产管理计划或协议委外在登记日期的实际规模为单位，不得少登记或按投资比例拆分登记。

目前，市场上绝大部分集合资管计划都不向机构客户披露完整底层资产，一般只会提供前十大持仓，也很少按周披露的。

直接原因是监管没有相应要求（仅公募基金有明确披露要求）。加之集合类资金池类产品，本身资金和资产难以一一对应，更多依赖的是资管机构的刚兑。

“去年四季度这波债市调整，当然很多委外是浮亏的，但是真正券商或者信托自己的产品，是不太可能真的发生打破刚兑的事情，目前纠纷比较多的是委托人、管理人和投顾这种三方模式。”某券商资管固收部人士表示。

事实上，通过理财资金穿透管理，也是推动资管计划信息披露透明化，产品净值化的一个手段；同时也是在倒逼资管机构去资金池化。

穿透新规与G06表一脉相承

“其实（登记要求）没有什么变化，本来就已经按穿透要求。主要是资管产品那边能不能提供全部底层资产清单的问题。”某城商行资管部负责人向21世纪经济报道记者表示。

实际上，此次《通知》的内容，除了明确上报频率为每周，都没有超出银行1104非现场监管系列报表中的G06理财业务情况表，可以说是对G06表一个更详细的说明。

每一年银监会都会根据银行最新业务发展对1104系列报表做出相应的调整。2017年新修订G06表已经明确要求对私募基金、资管产品和委外投资-协议方式的投资实现穿透。

其中，资管产品包括信托、基金、期货、保险和其他资产管理计划。银行理财不在其内，因为银行理财不能投资银行理财被认为是未成文规定。

G06表资产负债情况中有两列数据，分别是A（穿透前的期末余额）和B（穿透后的期末余额）。通过穿透，现金、存单、债券、非标、权益类资产和公募资管产品等余额保持不变，但私募基金、资管产品和委外投资-协议方式三种规模余额会自动归零，而在前述底层资产类别上加上对应规模。

“集合产品，我们之前是拿买产品时券商或信托给我们出的函，上面写着对应投资的什么资产，以此来填表。但实际上，这个产品持有的资产是不停变化的，会有买进卖出，产品到期的时候很可能已经发生了很大的变化，所以现在就是要求按周跟进实际的资产情况。”某城商行资管部负责人向21世纪经济报道记者表示。

G06表还在负债一栏新增了同业拆入和卖出回购，并也做了相应穿透要求。这意味着，首先，监管将理财资金的杠杆纳入了统计视野；其二，银行借资管产品放杠杆也将无法避开监管。

管理人为何不愿提供底层资产清单？

《通知》之所以引起关注，老生常谈的是怎么提供底层资产清单的问题。

“之前我们确实不太倾向于给银行客户提供全部的底层资产清单。”某中型券商资管高管向21世纪经济报道记者表示，主要是觉得“没有必要”。

“银行来买券商集合产品，说实话其实看中的还是券商的信用，而且一般买的都是信用债。如果我提供全部的资产清单，而且现在要求是按周披露，会有什么问题呢？假如我的持仓里面有一只信用债出现风险，我可能就没有调整的余地了。”上述某券商资管高管表示。

不过，该券商资管高管也表示，目前更多银行已经来沟通底层资产清单事宜，后续会尽量配合提供。此前也曾尝试沟通提供前三十大持仓，或债券评级、久期等占比等数据。

“我是说银行你们要填什么数据，我给你什么数据，但是全部资产清单，里面有价格、估值的信息，其实我们是不希望公开的。”其还提到，曾有银行客户拿着该机构产品清单去其他资管机构询问，“感觉不太好，每家机构有自己的投资风格。而且有些拿券的价格确实比较机密。”

据21世纪经济报道记者了解，目前已有私募机构可向委托人提供全部底层清单。“有一些机构不愿意披露，也是因为持仓确实比较难看，结构上也有问题，流动性不足。”某华南股份行资管人士表示。

某华南证券公司相关业务负责人向21世纪经济报道记者表示，披露资管计划底层资产，其实是推进资管计划净值化，减少券商和信托的刚兑压力。“公募基金已经完全净值化了，券商资管计划目前这样的状况，一方面有刚兑压力，另一方面其实也压制了公募的进一步发展。”该负责人表示。（来源：21世纪经济报道 杨晓宴）

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